從3000點到3000點!過往15年 上證指數沒有增長嗎?大錯特錯 這三大原因“吃掉”內在價值增長速度

從3000點到3000點!過往15年 上證指數沒有增長嗎?大錯特錯 這三大原因“吃掉”內在價值增長速度
2022年04月30日 07:27 中國基金報
  【摘要】最近,A股市場的標桿指數上證綜指,再一次跌破3000點。

  上證綜指早在2007年就曾經達到過3000點,之后十幾年里在這一點位多次上下穿梭。因此,當上證綜指再一次跌破3000點時,市場上許多投資者不免要問:為什么15年過去了,上證綜指還在3000點?股票這種資產,是不是不值得投資?

  現在,我們選取兩個時間點,來比較上證綜指在15年的時間里,究竟發生了什么。由于上證綜指很少正好停留在3000點,因此這里我們選擇兩個很接近的時間點:2007年3月13日上證綜指收于2964點,2022年4月28日收于2975點。

  上證綜指沒有增長嗎?

  在2007和2022年的這兩個時間點,上證綜指在15年的時間里只從2964點變動到2975點,上漲了0.4%,似乎毫無變化。但是,在這樣的表象之下,股票所代表的企業股權,仍然在真實地賺錢。但是,錢都哪里去了呢?其中的奧秘,在于上證綜指估值的變動。

  在2007年3月13日,上證綜指的PE(市盈率)、PB(市凈率)分別是42.9倍、3.8倍,而到了2022年4月28日則分別是11.5倍、1.2倍,在這15.1年里分別下降了73.1%、67.5%,CAGR(年均變動)分別為-8.3%、-7.2%。同期,上證綜指的股息率則從0.6%上漲到2.3%。

  根據以上的價格和估值數據,我們不難計算出,在這15.1年里,上證綜指所對應的凈利潤、凈資產、股息,分別上漲了272.7%、208.6%、269.6%,折合年均增長率分別為9.1%、7.7%、9.0%。

  由此可見,上證綜指之所以在15.1年里,指數點位幾乎沒有上漲,背后的原因主要是因為估值下跌。如果單論上證綜指內在的基本面增長,它的年化增長速度大約8%~9%,可以稱得上比較優秀的大類資產增長速度。

  消失的4個百分點

  但是,上證綜指所代表的股票類資產,實際的內在價值增長速度,應該不止8%~9%,而是在12.4%左右。為什么應該是12.4%呢?這12.4%和8%~9%之間大約有4個百分點的差額,這差額又跑到哪里了呢?這里,就讓我們來仔細分析。

  首先,一個指數所代表的股票,長期的回報,應該約等于股票的凈資產回報率(ROE)。那么,在2007年到2022年的15年里,上證綜指的凈資產回報率是多少呢?

  我們可以算出,從2007年3月13日到2022年4月28日,每年年底上證綜指的ROE。結果顯示,在這段時間里,上證綜指每年年底的ROE均值是12.4%,由其導致的理論累計凈資產增長速度的CAGR值也是12.4%。

  也就是說,上證綜指在以上15年里,理論上會產生的凈資產增長,是每年12.4%,利潤和股息也應該相去不遠。但是,上證綜指自己反映出來的凈資產年均增速卻是7.7%,利潤和股息則是9.1%和 9.0%。那么,這之間相差的大約4個百分點,去哪了呢?

  導致差異的3個原因

  上證綜指實際反映出來的內在增長速度,與根據ROE計算出的潛在增長速度,存在大約4個百分點的誤差(對于凈利潤、凈資產和股息,這個數字會稍有不同)。為了搞清楚這4個百分點的差額去哪了,我們需要思考3個原因:成分股的調整、新股的納入、股息。這其中,后2個原因導致了這4個百分點的誤差。

  下面,就讓我們來看看,可能導致這4個百分點消失的3個原因。

  第一個原因,是指數的成分股構成。對于一些股票指數來說,成分股的構成并不是像人們通常以為的那樣,完全根據各個股票的客觀情況來制定。其實,對于不少股票指數來說,指數的編制者是可以調整成分股的。這種調整至少可以包含兩個方面:成分股的具體構成,以及每個成分股的權重。

  當股票指數的成分股構成和權重存在人為調整的空間時,股票指數就不再是一個機械的數字結果,而可能包含人的主觀判斷。

  在實際投資中,我們會發現,一些股票指數會在股票火熱時,把高估值的熱門股調入指數或者增加權重,反之則會把低估值的冷門股踢出指數或者降低權重。畢竟,火熱或者冰冷的行情,不僅會影響投資者,往往也會以相同的方式影響指數編制者。在這種主觀判斷之下,股票指數的長期基本面增長速度,趕不上成分股財務報表反映出來的基本面增長速度,也就十分正常了。

  但是,對于上證綜指來說,這一現象卻不存在。首先,上證綜指是一個全市場指數,包含了所有股票,基本上不存在對指數的選擇問題。其次,上證綜指又是一個以股票總市值為加權因子的指數,因此也不存在成分股權重被人為調整的問題。因此,成分股調整,并不是導致4個百分點消失的原因。

  吃掉上證綜指4個百分點主要來自第二個原因:新股計入指數的時間。在2020年以前的很長時間里,新股會從第11個交易日開始計入上證綜指。A股有炒新股的傳統,許多新股上市之后前十幾個交易日都是漲停狀態,之后則慢慢下跌,因此這個“第11個交易日起新股計入上證綜指”的規定,對于上證綜指來說非常不利。

  有鑒于此,上證綜指在2020年進行了改革,規定新股從上市以后3個月到12個月的時間,方可計入指數。因此,第二個原因將來對上證綜指的負面影響,會慢慢消失。

  造成上證綜指成分股實際財務回報率和指數長期基本面增長之間4個百分點的缺口的第三個原因,則來自股息。

  上證綜指采用了我們常見的股票指數編制方法,并不包含股息和股息再投資帶來的收益。在以上15年的時間段里,在每個年度的年底,上證綜指的股息率均值為1.9%。這1.9%是由企業的ROE所產生,并且分配給股東的利潤,但是并不包含在上證綜指里。

  有鑒于此,上證綜指的編制者從2020年開始,新發布了上證綜指全收益指數:它等于上證綜指加上股息。在2021年年度(從2020年12月31日到2021年12月31日),上證綜指全收益指數的表現比上證綜指好了2.2%。而這2.2%,正是上證綜指“消失的4個百分點”中,非常重要的一部分。

  相信未來

  以上,就是關于上證綜指為什么在長達15年的時間里,一直在3000點附近的詳細分析。從中,我們可以得到三個結論。

  第一,上證綜指之所以在15年里一直在3000點附近,并不是因為指數的基本面不增長,而是因為估值下跌抵消了基本面增長。這個估值的下跌幅度非常巨大(70%左右),導致其實比較優秀的基本面增長,被估值下跌完全掩蓋。

  第二,無數成熟市場股市的經驗告訴我們,估值的下跌是有盡頭的,但是隨著人類科技的發展,基本面的增長卻沒有盡頭。一旦上證綜指的估值停止下跌,甚至開始上漲,投資者會看到一個和這15年截然不同的上證綜指。

  第三,上證綜指過去反映出來的基本面增長,大約在8%到9%之間,但是這并不是期間上證綜指所包含的成分股的真實基本面增長。其成分股的真實基本面增長,大概在12.4%左右。(當然,未來隨著中國經濟越來越發達、經濟增速中樞下行,這個數字會略有下降。)造成這種差額的原因,主要來自上證綜指業已被更改了的新股編制方法,和不包含股息的制度設計。對于勤奮的上證綜指投資者來說,他們完全可以在這15年中,取得12.4%左右,而不是8%到9%的年均增長率。

  作者系九圜青泉科技首席投資官

  責編:李雪峰

反彈行情下的專屬投資禮包!投資VIP權益、188元現金紅包,100%中獎>>
新浪聲明:此消息系轉載自新浪合作媒體,新浪網登載此文出于傳遞更多信息之目的,并不意味著贊同其觀點或證實其描述。文章內容僅供參考,不構成投資建議。投資者據此操作,風險自擔。
海量資訊、精準解讀,盡在新浪財經APP

責任編輯:王涵

人氣榜
跟牛人買牛股 入群討論
今日熱度
問股榜
立即問股
今日診股
產品入口: 新浪財經APP-股票-免費問股
產品入口: 新浪財經APP-股票-免費問股
產品入口: 新浪財經APP-股票-免費問股

APP專享直播

1/10

熱門推薦

收起
新浪財經公眾號
新浪財經公眾號

24小時滾動播報最新的財經資訊和視頻,更多粉絲福利掃描二維碼關注(sinafinance)

7X24小時

  • 05-09 里得電科 001235 --
  • 05-09 陽光乳業 001318 --
  • 05-06 普蕊斯 301257 46.8
  • 05-06 中科江南 301153 --
  • 05-05 大禹生物 871970 10
  • 產品入口: 新浪財經APP-股票-免費問股
    新浪首頁 語音播報 相關新聞 返回頂部
    亚洲男人社区天堂Av狠狠
    <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <蜘蛛词>| <文本链> <文本链> <文本链> <文本链> <文本链> <文本链>